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编者按：牛年之首，A股的连续反弹使得市场对于大小非问题略显麻木，流动性释放及政策利好催生出的火热行情暂时“屏蔽”了投资者对于大小非减持压力的关注。但在2月份的前15个交易日，已有50余家上市公司发布减持公告，涉及大小非合计高达3.35亿股，减持规模和频率均处于近一年来两市的相对高点。而3月限售股解禁规模较2月环比增长近一倍。A股在加速走向全流通的进程中，同时将引发一系列深刻变革。
数据显示，3月限售解禁股份总计约281亿股，解禁市值约为2730亿元，较2月环比增长近一倍。其中，股改限售解禁股份数量合计275.5亿股，占总解禁规模的98%。在3月将获得解禁的130家上市公司中，解禁股份超过10亿股的4家上市公司分别是招商银行、马钢股份、五粮液和深高速，股份合计近116亿股，约占当月限售股解禁规模的四成。其中，今日招商银行48亿股的限售股解禁最引人关注，若以2月26日的收盘价计算，限售股上市以后，招商银行将以2000亿左右的流通市值取代中信证券，成为两市A股流通市值第一大股。
3月解禁股大非唱主角
从限售股的股东构成看，3月解禁股份中大非持股居于绝对优势地位，占全部解禁总量的98%以上，其中第一大股东持股又占解禁总量的80%以上。以招商银行的解禁股为例，从股东构成来看，实际控股股东招商局集团旗下的招商局轮船股份有限公司、深圳市晏清投资发展有限公司和深圳市楚源投资发展有限公司合计持有25.94亿股招行股票，占此次解禁股总数的54%左右。大股东出于加强股权控制的考虑，减持的可能性不大。此外，3月31日马钢股份股改限售股解禁38亿股，同日五粮液解禁17.5亿股，这两家公司的解禁股股东均为公司第一大股东，减持压力也相对较小。整体看，由于大非特别是第一大股东持股占3月新增解禁股总量的绝大多数，实际减持压力应远小于多数投资者预期。
虽然3月新增解禁压力实际并不算太大，但已解禁的大小非存量仍是一个较大的数字。而4月、5月股改解禁规模分别为195亿股和248亿股，仍处于一个阶段性的高点。从历史上看，凡是市场上升阶段，限售解禁股份的抛售压力会有所增加。在大量存量和持续新增解禁股份压力下，2009年上半年沪深股市的运行空间仍将受到较大制约。
2000点或是解禁股均衡位
截至2009年1月底，沪深两市仍有3228.9亿股未解禁的股改限售股份，占累计产生股改限售股份数量的69％。同时A股的流通市值只占总市值的36%左右。但随着限售股解禁进入高峰，到今年底，将有400多家上市公司实现全流通，A股的流通市值也将达到总市值70%左右。因此2009年将是A股市场实现全流通最为关键的一年。上海证券交易所副总经理周勤业日前曾表示，在股市2000点左右解决"大小非"问题是最好的时机。我们认为，围绕2000点一带的中枢进行上下20%左右大箱体运行，是2009年A股市场最可能的运行基调。
对金融资本而言，2000点左右的股价虽已有升幅，但随着市场各方对经济前景信心的增强和市场流动性的不断充裕，金融资本已经不惧怕"小非"的抛售，甚至一些金融资本已将小非抛售视为吸纳筹码的良机。如去年底以来，海通证券、中国太保、金风科技等一些"大小非"解禁股自解禁之日起出现连续大幅上涨。综合考虑A股的估值水平，进行国际比较和历史比较后，我们认为在2000点一带的均衡位置，大小非解禁给大盘带来的实际冲击将非常有限。
此外，从股市未来的运行态势看，目前市场基本认同股指将围绕2000点左右反复筑底，大涨和大跌的可能都不大。1月份新增信贷1.62万亿元，增速陡升至21.3％，M2增速亦上升至18.8％，显示市场的流动性非常充裕。充足的流动性决定了股市再创调整新低的可能性很小。而经济复苏过程中的反复和外围经济环境及金融市场的不确定性，也决定了A股出现大幅飙升的可能很小。如果能出现一个上下空间相对较窄但时间适度延长的市场运行格局，这对于化解年内庞大的大小非解禁压力实现A股市场全流通平稳过渡是最为有利的，这也是市场各方都积极期待的。
市场格局与估值体系或变
随着全流通过程逐渐加速，必然对市场带来一定的影响：首先，Ａ股市场定价权将逐步产生转变，由于大小非解禁的到来，二级市场实际上发生了巨大的扩容，流通市场的最大筹码掌握在了产业资本手中，金融资本凭自身的资金和筹码已经无法掌握完全的主导权，其结果是定价权由前期的金融资本主导转变为由产业资本和金融资本共同主导。我们认为经过一定时间后，金融资本和产业资本将会寻求相互促进的道路，Ａ股市场形成较为成熟的投资氛围。
全流通过程带来的第二个重要影响是Ａ股估值系统将发生深刻变化。金融资本在全流通到来的时期已经无法维持股价的泡沫化，因为过高的价格会导致产业资本的套现，而大小非所持有的股份数量实在太过于庞大，其抛售行为将使金融资本难以承受，所以在全流通过程中，Ａ股的估值水平会走向理性回归。
全流通过程带来的第三个影响是Ａ股市场的个股价格走向将产生分化，非系统性风险管理的重要性会越来越突出。基本面优质的上市公司的股票会受到各类投资者的争相追捧，而经营能力低下的公司的股价会不断走低，受到市场的抛弃。（国金证券 谭向阳 杨堃） |
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发表于 2019-4-6 15:27:30
